Onderstaande video geeft een kort maar uniek inzicht in de beleggingsfilosofie van John Templeton en een toen (ca. 1985) nog relatief jonge Warren Buffett, die hier wellicht zijn eerste tv-optreden maakt. De derde persoon die wordt geïnterviewd in het programma van Adam Smith is Robert Wilson, maar het zijn de twee value investors, Templeton en Buffett, die al onze aandacht krijgen.

We geven hieronder enkele citaten, de samenvatting van de interviews en wat bijkomende commentaar.

John Tempelton

Sir John Templeton († 2008) geniet bekendheid omdat hij vlak vóór het uitbreken van de tweede wereldoorlog met 10.000 dollar geleend geld 100 stuks kocht van elk aandeel dat op de beurs van New York 1 dollar of minder noteerde. Drie jaar later gingen de aandelen voor alles samen 40.000 dollar van de hand. Laat dit echter niet de belangrijkste boodschap zijn van Templeton. Het was een risicovolle zet, weliswaar in een hoogst uitzonderlijke context.

Net zoals Buffett had Templeton vele jaren zijn hoofdkantoor ver weg van Wall Street, namelijk op de Bahama’s. De resultaten van zijn fondsen bleken merkelijk beter te zijn in de periode dat ze vanop de Bahama’s werden beheerd dan vanuit de kantoren in New York.

De essentie is wellicht dat noch Templeton, noch Buffett zich iets aantrekken van het dagelijkse beursgebeuren en bovendien liever een eigen mening vormen, zonder voortdurend te worden beïnvloed.

‘Going against the crowd’, of tegen de menigte ingaan m.b.t. beleggen in aandelen, doe je natuurlijk door ervoor te zorgen dat je geen deel uitmaakt van die menigte en er ver van weg te blijven. Anno 2018 is dat echter een hele uitdaging, met de talloze berichten die via allerhande onlinekanalen bij beleggers toekomen.

Het is een motto van Templeton om te kopen wanneer de menigte somber is en te verkopen wanneer ze opgewekt is. Als contraire belegger moet je vaak het tegenovergestelde doen dan wat de meeste beleggers doen.

“We published the motto of our business: to buy when others are despondently selling and to sell when others are avidly buying requires the greatest fortitude and pays the greatest rewards.”

Maar hoe weet Templeton wanneer de menigte somber is en het tijd is om te kopen? Eenvoudig: value investing toepassen. Templeton gaat op onderzoek naar de redenen waarom een aandeel aan een lage prijs noteert en tracht de juiste waarde ervan te becijferen. Aandelen die ver onder hun werkelijke waarde noteren, zullen allicht weinig aanhang van een sombere menigte hebben.

Casestudy: Royal Dutch

Heel interessant is het concrete voorbeeld van Templetons grootste positie van dat moment, olieconcern Royal Dutch.

Iedereen verwacht een lagere olieprijs, dus is Adam Smith wel nieuwsgierig of Templeton geen last van deze negatieve vooruitzichten heeft. Toch wel, maar in plaats van zich uitsluitend daarop te focussen, kijkt hij ook naar vele andere elementen en naar de wat langere termijn. De fondsbeheerder geeft aan dat het aandeel tegen een prospectieve k/w van slechts 4 noteert en dat de winst in de toekomst nog zal toenemen. En de koers is de helft van de waarde waartegen men het bedrijf theoretisch zou kunnen ontmantelen en noteert tegen amper 3 keer de vrije cashflow.

Die goedkope en ondergewaardeerde koers staat op de tabellen net omdát de kortzichtige menigte enkel oog heeft voor de verwachting van een dalende olieprijs, terwijl Templeton rustig zijn huiswerk maakt, het aandeel naar waarde tracht te schatten en naar de lange termijn kijkt. Lage prijzen komen tot stand wanneer beleggers negatief nieuws verwachten, niet (meer) wanneer het negatief al bekend is.

Templeton erkent dat de koers weliswaar nog zou kunnen dalen, maar daar ligt hij als langetermijnbelegger niet van wakken: hij houdt aandelen gemiddeld zes jaar bij.

John Templeton was een wereldbelegger. Hij zocht de aardbol af naar goedkope en ondergewaardeerde aandelen en ging dan vaak voluit. Zoals de meeste value investors deed hij dat echter vanuit een ‘bottom up’-benadering. In tegenstelling tot vele collega’s ging hij niet naar goedkope landen kijken, maar wereldwijd naar goedkope individuele aandelen. Pas daarna zag men wel tot welk land ze behoorden.

En in tegenstelling tot Warren Buffett had Templeton wel een visie op de beurzen, zowel qua koersdoel als qua timing. Bij het Value Rapport doen wij daar in principe geen uitspraken over en focussen ons uitsluitend op individuele aandelen.

Warren Buffett

Educatief gezien vinden we de beginperiode van Warren Buffett vele malen interessanter dan de laatste decennia. Zijn jaren bij de Buffett Partnerships (beschreven in het boek Warren Buffett’s Ground Rules van Jeremy Miller) zijn veel toepasselijker voor de particuliere belegger. Helaas wordt daar heel weinig aandacht aan besteed (hadden we hier al geschreven dat beleggers kortzichtig zijn?…).

In het interview zien we een ambitieuze, welbespraakte en bijzonder zelfzekere Buffett van een jaar of 55. Volgens Smith was hij toen niet meer dan 500 miljoen dollar waard. Uiteraard een aanzienlijk vermogen in die tijd, maar pas na zijn zeventigste groeide zijn vermogen tot in de tientallen miljarden. De kracht van samengestelde rente is pas na vele jaren sterk.

Toen al viel op hoe eenvoudig de beleggingsstijl van Buffett was, en dat is altijd zo gebleven:

“The first rule of an investment is: don’t lose. And the second rule of an investment is: don’t forget the first rule. And that’s all the rules there are.”

Aan deze drie zinnetjes zouden we een gans blogartikel kunnen wijden en dat gaan we misschien ook wel eens doen. Het principe van de Duitse wiskundige Carl Jacobi is hier toepasselijk:

“Man muss immer umkehren.”

M.a.w., in plaats van grote winsten na te streven, moet je ervoor zorgen om (grote) verliezen te vermijden. De winsten komen dan wel haast vanzelf, of de kans daarop is toch aanzienlijk groter. Buffett en zijn kompaan Charlie Munger herhaalden al meermaals dat hun succes in belangrijke mate is te danken aan het feit dat ze voortdurend geen domme dingen deden, i.p.v. altijd de slimste te willen zijn. Buffett:

“If you buy things for far below what they’re worth and you buy a group of them, then you basically don’t lose money”.

En om grote verliezen te vermijden, moet je vooraf weten wat iets waard is en eventueel wat het neerwaarts potentieel zou kunnen zijn.

Gevraagd naar wat Buffett de meest belangrijke eigenschap van een investeerder vindt, is het antwoord eveneens eenvoudig: het juiste temperament is belangrijker dan een hoog IQ.

“You need a stable personality. You need a temperament that neither derives great pleasure from being with the crowd or against the crowd. Because this is not a business where you take polls, it’s a business where you think.”

Zoals hij van Benjamin Graham al leerde: je hebt geen gelijk omdat mensen het met je eens zijn, noch omdat mensen het met je oneens zijn. Je hebt gelijk omdat je feiten en je redenering correct zijn.

Ook aan Buffett stelt Adam Smith de vraag wat hij anders doet dan de 90% van de overige ‘money managers’. Uit het antwoord blijkt snel dat Buffett een student was van Benjamin Graham en hij de mosterd haalde uit hoofdstuk 8 van The Intelligent Investor: ‘The Investor and Market Fluctuations’. Het is verrassend dat dit een zo belangrijk aspect is van Buffetts succes enerzijds en dat anderzijds ook vandaag nog altijd 90% van de beleggers er een andere kijk op heeft. Het antwoord is dermate van belang, dat we het hier integraal citeren:

“Certainly most of the professional investor focus on what the stock is likely to do in the next year. There are all kinds of arcane methods of approaching that. But they do not really think of themselves as owning a piece of the business. The real test of whether you’re investing from a value standpoint or not is whether you care whether the stock market is open tomorrow. If you’re making a good investment in a security, it shouldn’t bother you if they close down the stock market for five years. All the ticker tells me is the price and I can look at the price occasionally to see whether the price is outlandishly cheap or outlandishly high. But prices don’t tell me anything about the business. Business figures themselves tell me something about the business. But the price of a stock doesn’t tell me anything about the business. I would rather value a stock or a business first and not even know the price so that I’m not influenced by the price and establishing my valuation and then look at the price later to see whether it’s way out of line with what my value is.”

Samengevat, vertaald:

Heb aandacht voor het bedrijf, niet voor diens beurskoers. Dat laatste vertelt u hoegenaamd niets over het bedrijf zelf, dat doen cijfers en feiten, en is enkel interessant wanneer die buitensporig laag of buitensporig hoog is. Als value investor investeer je in bedrijven, niet in een stukje papier dat dagelijks in waarde schommelt. Ga er liever vanuit dat wat je koopt voor jaren niet beursgenoteerd meer zal zijn, zo dat je de volle aandacht besteedt aan het bedrijf.

Een andere gelijkenis met John Templeton is dat ook Buffett zich steeds ver van Wall Street heeft gevestigd,  in Omaha, Nebraska. Op Wall Street wordt je enkel maar te veel gestimuleerd en aangezet tot handelen.

“We get facts, not stimulation here.”

Bovendien kijken ze op Wall Street vooral op korte termijn en een focus op korte termijn is niet bevorderlijk voor winsten op lange termijn.

“It’s an intellectual process and the less static there is in the intellectual process really the better off you are.”

En wat mag dat intellectueel proces dan wel wezen, vraag Smith? Opnieuw een tijdloos en eenvoudig antwoord van de meester:

“Intellectual process is defining your area of competence in valuing business and then within that area of competence finding whatever sells at the cheapest price in relation to value.”

Het bepalen van een ‘circle of competence’ (de cirkel waarin je kennis hebt), zoals hij het later zou noemen, is cruciaal. Enkel binnen de sectoren die je begrijpt en die je zelf kan analyseren, koop je aandelen. Het is helemaal niet erg dat je van bepaalde sectoren weinig kent of begrijpt, die mag je gerust links laten liggen. Focus op wat je wél kent. Maar je mag uiteraard je ‘circle of competence’ vergroten, zolang je maar heel goed beseft waar zijn grenzen zijn.

“I don’t have to make money in every game. […] There are kinds of things that I don’t know about. And that may be too bad but why should I know about them? I haven’t worked hard on them.”

Buffett vergelijkt beleggen met baseball. Maar terwijl je bij baseball toch wel de bal moet slaan, mag je bij beleggen honderden of zelfs duizenden kansen voorbij laten gaan. Tot je een kans ziet die voor jou persóónlijk de beste is en dán sla je zo hard je kunt.

Buffetts antwoorden doen Smith besluiten dat zijn benadering erg eenvoudig is en stelt de vraag waarom dan niet iedereen het doet. Dat is inderdaad terecht, want Buffett belegt al gans zijn leven op grotendeels dezelfde, eenvoudige manier.

Volgens Buffett is de eenvoud (van value investing) deels de oorzaak waarom niet iedereen het consequent toepast. Lange geleden zei Confucius al:

“Het leven is eenvoudig, maar we maken het onszelf steeds moeilijk.”

Hetzelfde geldt min of meer ook voor beleggen. Er zijn immers massa’s data waaraan je nagenoeg eender welke conclusie kan knopen om eender wat te voorspellen. Voor Buffett is dat allemaal onbelangrijk; als je een niet-beursgenoteerd bedrijf zou overkopen, dan ga je toch ook niet kijken naar welke dag van de week het is, wat de centrale bank volgende maand zou kunnen beslissen, of er presidentsverkiezingen zitten aan te komen, enz.

“It’s not what a business man thinks about buying businesses. Then why think about it buying stocks? Because stocks are just pieces of businesses.”

Hopelijk hebt u genoten van de inzichten van deze twee toppers. Wellicht belegt u ook graag volgens de succesvolle principes van Templeton en Buffett zoals ze hier beschreven staan? Twijfel dan niet om u op het Value Rapport te abonneren.